评论：

　　业绩符合预期，盈利改善趋势十分明显

    1~3Q07中国联通剔除可转换债券换股权公允价值变动损失5.7亿后，实现税前利润86.6亿元，比上年同期增长43.0%。调整后本期归属于母公司股东的净利润为35.1亿元，比上年同期增长33.7%。调整后基本每股收益为0.166元。发送101移动用户到62555888,联通用户到72555888免费订阅短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

　　尽管增速较1H07的41%略有下降，但基本符合预期。

　　其中，1~3Q07GSM移动通信业务税前利润为71.5亿元，同比增长36%；CDMA移动通信业务税前利润为10.8亿元，同比增长64%；长途、数据及互联网业务税前利润为5.0亿元，同比增长108%。

　　从单个季度的盈利看，3Q07GSM税前利润为23.6亿，与前两个季度的平均水平相当。CDMA的税前利润为4.4亿，创盈利以来的单季度盈利新高，较2Q07高出1.4亿。长途数据税前盈利2.1亿，也比之前的两个季度都高。盈利改善的趋势仍十分明显。

　　收入增速有所加快

    1~3Q07中国联通实现营业收入748.0亿元，比上年同期增长5.1%。其中3Q07收入为251.73亿，同比增长6.1%，增速较上半年提高1.5个百分点。收入增长加速符合我们的判断。

　　收入增长加快主要来自：1、用户增长略有所加速。截至3Q07底，中国联通两网用户达1.56亿，同比增长12.7%，增速比2Q07底提高0.6%个百分点。不过同期整体中国移动通信市场用户增长也呈加速趋势，表明移动对固化替代效应日益明显。截至3Q07底，中国的手机用户以19%左右的速度高速成长。自5月份起中国移动加中国联通的新增有效用户数开始迈上700万/月的增长级别，到9月份甚至达到763万单月用户增量。中国移动的用户数以22%左右的速度增长，远快于中国联通。而中国电信和中国网通的用户数则出现下滑，行业失衡格局更加严重。2、ARPU略有企稳。1~3Q07联通G网的平均每月每用户通话分钟数（MOU）为248.9分钟，平均每月每用户收入（ARPU）为46.8元。C网的平均每月每用户通话分钟数（MOU）为265.1分钟，平均每月每用户收入（ARPU）为59.3元。基本跟2Q07持平。

　　成本费用的控制仍是盈利持续好转的主要原因

    尽管收入增长有所加快，但总体增速还是较为平稳。盈利的大幅增长还是主要依靠成本费用的控制。1～3Q中国联通的成本费用（不含税金、减值准备）628.6亿元，比上年同期增长1.4%，低于同期收入增幅3.7个百分点。其中，网间结算支出约为人民币80.9亿元，比上年同期增长15.4%，网间结算支出与网间结算收入相抵后，网间结算净支出约为人民币16.0亿，比上年同期下降9.0%；折旧及摊销为167.5亿元，比上年同期增长0.6%；销售费用为130.7亿元，比上年同期下降3.1%。

　　由此带来利润率的持续提升。1～3Q调整后EBITDA为252.5亿元，调整后EBITDA率为33.8%，比上年同期调整后EBITDA率提高0.7个百分点。

　　另外，净利润率增长较税前利润增长略低，主要是公司提前对所得税率改变的会计结果做了处理。所得税费用较上年同期增长57.3%，增速高于税前利润的增长；主要系公司因08年将实行“新所得税法”，就所得税率的改变对本集团的经营成果及财务状况之影响进行了评估，并于本报告期确认了税率变化，导致递延所得税资产的减少，以及递延所得税费用的增加。

　　维持07、08年盈利预测，业绩增速可能超出预期

    我们维持2007年、2008年A股公司盈利预测：每股收益分别为0.227元和0.294元，同比分别增长32%和30%。

　　值得说明的是，08年的盈利增长，我们已经考虑了所得税率的变动（从33%到25%）。税前利润只需要增长20%左右，税后盈利即可增长30%左右。因而我们认为08年的预测可能是保守的。08年1季度的业绩增速可能继续超出市场的预期。支持性的因素包括：1、G网盈利的稳定改善；2、ARPU进一步企稳，甚至回升，带动收入增长加速趋势确立；3、包括手机补贴摊销在内的费用继续得到控制。

　　维持“推荐”评级，调高目标价到16元

    之前我们对中国联通的重估价值为12元左右。但目前重估的基准价格——中国移动的股价已经从我们之前重估联通时的105元上升到150元以上，我们相应的把中国联通的重估价格调高到16元左右。行业重组势在必行，预计最早1Q08最迟4Q08，维持中国联通A股推荐评级。各张网络重估汇总结果参见下表。