吴智钢

　　9月11日曾经是个恐怖的日子，而今年的“9.11”A股市场却出现了“恐怖”下跌的行情：上证指数收于5113点，大跌241点，当日跌幅达到4.51%；深证成指则收于17129点，大跌789点，跌幅为4.40%；成为自7月5日以来的最大单日跌幅。

　　股市为何出现如此急跌行情？导火索是近日发生的两件事：其一是大规模发行特别国债，市场担心会分流股市资金；其二是11日公布我国8月份的CPI数据，增幅高达6.5%，市场担心央行会进一步采取加息等宏观调控措施。

　　那么，我们应如何看待央行的紧缩政策，又如何看待A股市场的牛市前景呢？

　　紧缩以应对流动性过剩

　　就在中国人民银行宣布发行6000亿元特别国债不久，9月10日，央行又宣布向社会公开发行2000亿元的特别国债。在短短几天时间内，央行就共发行8000亿元的国债，究竟是为什么？我们究竟应该如何解读央行的这些举措？

　　央行最近宣布发行的这些国债，都是经过全国人大批准发行的1.5万亿元特别国债当中的一部分。前不久发行的6000亿元国债面对金融机构发行，主要起到收紧机构流动资金的作用；而刚刚宣布发行的2000亿元特别国债，则可以由百姓购买或者央行回购，这部分国债对百姓的投资理财有直接影响，它可以引导那些既担心股市风险、又想获取高于银行存款收益的投资者离开股市，以持有国债的方式来长期投资。应该说，这一举措具有比较明确的针对性，也将会收到一定的效果。

　　央行最近频频出台大手笔的紧缩措施，其目的都很明确，那就是应对日趋严重的人民币流动性过剩。

　　什么是人民币流动性过剩？最通俗、最简单的说法就是“活钱太多了”。

　　流动性过剩会带来什么后果？最简单的和最直观的，就是股市的大幅上扬和物价的持续上涨。最严重的，还可能导致整个金融体系的不稳定。

　　今年以来，央行为了应对流动性泛滥，同时使用了“锄头”和“海绵”两种工具。

　　“锄头”就是采用“疏”的办法，挖掘渠道，引导资金外流：组建国家外汇投资公司，以投资海外的金融市场；引导中国企业“走出去”，投资海外实业；批准QDII，通过机构投资海外；计划实施“港股直通车”，容许个人投资者直接投资港股；等等。

　　“海绵”就是采用“吸”的办法，通过加息、提高准备金率、发行票据、发行债券等方法，回收过多的社会资金。

　　今年以来，央行先后四次提高利率、七次提高准备金率，现在又分两次共发行8000亿元特别国债(已经超过全国人大批准的1.5万亿元特别国债的一半)，那么，流动性过剩是否得到了抑制？要回答这个问题，我们首先要看看是什么造成了流动性过剩。在我国，目前造成流动性过剩最主要的是三大因素：其一，外贸顺差和外汇储备过多，导致过多的人民币和外汇储备的对冲；其二，中国广大百姓投资意识的觉醒，导致巨额的“死钱”(中长期定期存款)变成了“活钱”(可用于投资的活期存款)，8月份证券账户新开户人数再创新高，从银行将钱搬到证券营业部的“存款搬家运动”并没有因为股指的高企而停止。其三，人民币升值预期引发外资通过各种渠道的大规模流入。

　　从目前的情况来看，造成流动性过剩的三大因素依然存在。那么，这是不是说，央行前面采取的这么多宏观调控紧缩措施都没有效果了呢？答案是否定的。如果没有央行已经采取的这些措施，流动性过剩就会更严重，物价涨幅就会更大。现在的情形，只能说明一个道理，那就是央行的紧缩政策依然需要进一步加大力度。可以预期，央行在未来依然会进一步采取紧缩措施，会继续挥舞“锄头”，把资金流出海外的渠道挖得更顺畅一些；也会继续抛出大块“海绵”来吸收仍然过剩的流动性。

　　预计央行仍将加息

　　数据显示，我国8月份CPI高达6.5%，环比增加了0.9个百分点，创出11年来的新高；而1-8月的CPI则达到了3.9%，远高于政府划出的全年3%的“红线”。

　　更值得注意的是，8月份的PPI涨幅达到2.6%，其中食品类的价格涨幅达到8.6%。这一数据表明，物价的上涨已经传导到了工业品，导致工业品因为原材料价格的上涨而提高生产成本，从而加入上涨的行列。如果情况严重的话，将会导致全面的通货膨胀，从而影响宏观经济的增长。

　　当然，目前情况没有这么严重。笔者认为，8月份有可能成为今年我国单月CPI涨幅最大的一个月份，即单月CPI的峰值；9月份虽然有中秋节和即将到来的国庆节因素，但CPI持续大幅上涨的可能性并不大，而且还有可能出现涨幅减缓的情况，近期猪肉价格的持续回落，有可能成为一个信号：第四季度CPI的涨幅很可能减缓，从而使全年 的CPI处于一个可接受、可控制的水平。这样，就能确保中国宏观经济保持快速增长。

　　尽管如此，近期央行继续加息的可能性仍然很大。以目前银行一年存款3.6%利率与1-8月3.9%的CPI比较，我们就会发现，目前银行存款利率仍然是一个实际的负利率，央行年内将会继续加息一到两次，以抑制通货膨胀和应对流动性过剩。

　　在央行将会进一步采取紧缩措施的前提下，目前许多百姓投资者有一种误解，认为央行的紧缩政策就是为了打压A股市场，其实这是一种错判。央行今年以来的政策，都是为了保持金融市场的稳定，为了保持物价的稳定，为了保持宏观经济有一个可以持续高速增长的环境。从长远来看，这也是对股市的利好。

　　牛市根基尚未动摇

　　周二股市的暴跌，使部分投资者对股市未来的前景产生了疑虑。实际上，从盘面来看，周二股市如此的急跌，尤其是尾市出现的恐慌性抛售，带有明显的非理性的成分。虽然股市短期可能会出现震荡，但中长期走势如何，更主要的还是要看市场走牛的根基有没有受到动摇。

　　笔者认为，A股市场牛市的发展，最主要依赖于以下几个根本的因素：其一，中国宏观经济持续向好；其二，上市公司的业绩继续增长；其三，人民币持续升值；其四，市场资金保持充裕。只要这些基本因素没有改变，A股市场的牛市就不会结束。从目前的情况看，上述四个基本因素依然没有改变，也就是说，A股市场的牛市根基依然未被动摇。